东兴证券 张天丰 胡道恒 张清清

中国电解铝供应增速或在2021年再次超越需求增速，但中国供需缺口仍呈阶段性扩大。2020-2022年中国电解铝产量或分别为3680万吨、3920万吨及4120万吨，增速分别为4.55%、6.52%及5.1%。2020-2022年中国电解铝的需求增速预期为5.88%、6.02%及4.35%。考虑到供应增速在2021年(尤其下半年)的加速放大，中国电解铝市场在2021年或再次出现供应增速超越需求增速的情况;但鉴于2020-2022年中国电解铝供需缺口仍将呈阶段性扩大(整体维持100万吨之上)，电解铝价格的回调空间亦将受限，价格运行重心或为15000-17000元/吨。需注意电解铝生产成本变化、电解铝库存及政策与突发性事件的风险。

2021年锂精矿供应或存结构性失衡。Wodgina和Holland投产尚有不确定性，Greenbushes三期建设和资金投入均推迟，2021年Altura难有产出，2021年实际公开市场澳洲精矿现货有效供给或仅来自于Pilbara及Cattlin。考虑到Altura与威华、瑞福等企业签订超过21万吨锂精矿年包销协议需切换供应商，以及国内除大厂外3万吨/年碳酸锂/氢氧化锂的新增速度，2021年市场流通的精矿现货可能难以满足其他冶炼厂的锂矿原料需求。综合澳洲、南美、国内各公司的情况，我们认为全球2021年锂(折LCE)供应达到52.14万吨，同比+11.94%;未来五年同比增速或整体走低，从2019年22%降到2025年的8%。2025年达到82.56万吨(计入Wodgina和Holland的投产)。

锂精矿价格或已于2020Q3见底;考虑锂矿经营压力、未来供应增速的走低预期以及新能源汽车的高景气度，供需格局或持续好转。预计锂价重回中长期上行通道，2021年锂价中枢将显著抬升。中性假设下，锂精矿均价上升至550美元/吨，国内电池级碳酸锂均价有望达到6.5万元/吨水平。

2021年原镁供需缺口或再度显现。未来原镁需求量提升主要来自镁合金消费上升，镁合金的需求驱动主要来自汽车行业，汽车行业对镁合金材料的需求有望持续上涨。而供给侧受环保趋严等政策制约，未来5年原镁产量难以出现大幅度提升。供需基本面改善，镁价或迎来长周期上行。镁锭价格历史上整体在13000-20000元/吨水平波动，今年10月13750的均价已接近历史绝对底部区域，13000的成本线可作为中长期价格底部参考。考虑到原料价格走高以及需求的持续回暖，镁价易涨难跌，价格重心或在16000-18000元/吨的价格区间内偏强波动。

风险提示：金属供应超预期及大幅累库风险;新电池技术商业化进度超预期;新能源汽车产销不及预期。